曹操出行IPO：盈利難、合規(guī)性挑戰(zhàn)并存

關于曹操出行IPO：盈利難、合規(guī)性挑戰(zhàn)并存,這個很多人還不知道，今天瀾瀾給大家說一說，現(xiàn)在讓我們一起來看看吧~.~！

國內恐怕沒有哪個行業(yè)的IPO之路，會如網約車行業(yè)這般走得如此艱辛。

港交所被拒的滴滴，雖突擊紐交所成功，但上市不久后卻遭遇退敗，而先后提交5次IPO的嘀嗒，近期才終于通過證監(jiān)會備案。

明知山有虎，網約車企業(yè)卻只能偏向虎山行。繼如祺出行再次向港交所提交IPO后，曹操出行日前也向港交所提交IPO。

2023年隨著國內經濟社會活動恢復到常態(tài)化，疊加五一、十一等節(jié)點下旅游出行人數(shù)的激增，國內共享出行市場逐步恢復。交通運輸部數(shù)據(jù)顯示，2023年10月網約車環(huán)比增長2%至8.09億單，同比兩年CAGR為8.1%，曹操出行2023年訂單量較2022年同期也實現(xiàn)大幅度增長。

圖源：交通運輸部

圖源：曹操出行招股書

同時曹操出行通過和吉利合作定制車輛，持續(xù)提升服務體驗，降低CTO及提高經營效率賦能司機等方式降低運營成本。其用戶獲取成本從2022年占GTV的22.2%降至2023年18.1%，司機收入及補貼占出行服務收入從2022年的84.2%下降至2023年的79.1%，同期司機平均每小時收入從30.9元增至36.1元，司機留存率從68.7%增至74.5%。

訂單增加拉動營收增長、多元化方式降低成本，曹操出行毛利率從2022年的-4.4%提高至2023年的5.8%，初具規(guī)模效應。

圖源：曹操出行招股書

值得注意的是，曹操出行雖一直在探索多元化盈利模式，但出行服務收入?yún)s一直是曹操出行的營收支柱。報告期內，該業(yè)務收入占比一直在96%以上。

圖源：曹操出行招股書

在當前網約車行業(yè)陷入存量競爭，滴滴一超多強競爭格局相對穩(wěn)定下，合規(guī)性與規(guī)?；钠胶怆y以找到最優(yōu)解下導致網約車企業(yè)盈利難下，以及L3級別以上的高階自動駕駛商業(yè)化落地仍面臨挑戰(zhàn)下，讓曹操出行的IPO之路更加艱辛。

圖源：曹操出行招股書

01.

重資產模式下，如何破解盈利難題

國內網約車行業(yè)雖已走過十余年，但整個行業(yè)仍處在虧損或盈虧邊緣。如祺出行招股書顯示，2021年至2023年凈虧損分別約為6.85億、6.27億和6.93億元，三年合計虧損20.05億元。

曹操出行招股書顯示，2021年至2023年虧損分別為30.07億元、20.07億元、19.81億元，三年累計虧損達到70億元。同期，經調整后虧損分別為29.59億元、16.51億元、9.66億元，經調整虧損率分別為41.4%、21.6%、9.1%。

海外市場網約車企業(yè)同樣面臨虧損高、盈利難的窘境。新加坡Grab財報顯示，2023年Q1營收雖同比增長130.3%至5.25億美元，但季度虧損仍達到2.5億美元。

印尼GoTo財報顯示，2023年Q2基本虧損為9420億印尼盾（約合5930萬美元），雖較去年同期的3.7萬億印尼盾有所收窄，但這主要建立2022年和2023年大幅度裁員的基礎上。

2023年全年美國Uber凈利潤為19億美元，相較于2022年凈虧損的91億美元，業(yè)績大幅度改善，這雖帶動Uber股價的增長，但Uber自2014年成立至今已虧損近300億美元，且Uber的凈利潤率只有3.4%。

圖源：LSEG

Uber的競爭者Lyft稱，2024年有望實現(xiàn)盈虧平衡，其預計2024年Q1調整后的息稅折舊攤銷前利潤將在5000萬美元至5500萬美元之間。但因該季度財報存在失誤，將2024 年利潤增長前景夸大10 倍。

財報發(fā)布當天，Lyft股價出現(xiàn)劇烈震動，且Lyft的凈利潤率不到2%。

圖源：LSEG

基于此，全球市場上對網約車的商業(yè)模式一直存在質疑，這也是國內網約車行業(yè)IPO難的原因之一。

盈利難的背后，表現(xiàn)上看是高成本運營下的同質化競爭，帶來的企業(yè)溢價低、平臺單筆利潤有限。對標外賣業(yè)務來看，外賣能成為美團現(xiàn)金牛的背后，本質上在于外賣具有可復制性強、剛需性強和相對高頻的特點，企業(yè)前期可借助資本補貼、價格戰(zhàn)等方式，共同拉動供需兩端的增長。

頭部玩家以海量用戶形成的龐大流量為入口，衍生出更多業(yè)務，并通過交叉銷售的方式，將平臺單個用戶價值實現(xiàn)最大化。這在帶動平臺業(yè)績增長的同時也逐漸完成行業(yè)洗牌，最終形成馬太效應和競爭壁壘。

但網約車卻無法像外賣這樣通過“下沉”，給企業(yè)帶來更大的增量。一方面，國內諸多縣城主城區(qū)面積有限，兩輪電動車作為下沉市場消費者主要交通工具下，二三十分鐘基本能將一個縣城逛完。

另一方面，私家車在縣城乃至農村市場保有量的持續(xù)增長，且目前諸多下沉市場并不限號。這讓國內除重點旅游城市外，其他諸多縣城消費者對打車需求有限。相關數(shù)據(jù)顯示，2022年國內三線城市、四線及以下城市網約車滲透率分別為3.2%和2.8%。

圖源：民生證券

換言之，大量網約車平臺只能依托高線城市帶動業(yè)績增長，在高線城市地鐵、公交車等公共交通以及私家車對其天然構成的強分流下。大量玩家涌入，讓高線城市網約車競爭相當慘烈。

作為平臺型經濟的網約車，除需投入大量高額費用保證司乘兩側的增長、留存以及用戶心智的滲透，也需投入大量售后、運營、研發(fā)等等，保證司乘安全、訂單高效履行。

如曹操出行2023年銷售及營銷開支、一般及行政開支、研發(fā)開支在營收中占比分別為5.8%、7.8%、11.3%，三項費用合計占比接近25%。

且曹操出行和T3的B2C模式，相較于嘀嗒的C2C模式、滴滴的S2B2C模式，雖具有平臺掌控能力更強，同時曹操出行的定制車配備腰托、座椅加熱、座椅通風等功能，服務質量更高的優(yōu)勢。

但平臺定制車輛意味著平臺需要同時承擔車輛定制成本、保險維修成本、折舊成本等等。曹操出行招股書也提到，投入大量費用進行車輛定制。

重資產模式下，讓曹操出行相較于嘀嗒、滴滴想要跑通盈利模式，需要花費時間更長。如嘀嗒70%以上的毛利率能率先跑通盈利，滴滴以巨大流量和生態(tài)為基礎，毛利率持續(xù)走高。對比之下，如祺和曹操毛利率并不理想。

圖源：基于公開信息整理

重資產、高投入的背后，卻是用戶對網約車價格敏感度、多平臺打車逐漸成為習慣。平臺若想保證用戶高留存，同等距離同類車型下，價格可以比同行但不能太高，否則很容易產生訂單流失，這無形中制約著平臺的議價能力。

圖源：招商證券

且不管是2023年至今全國多地預警稱網約車運力飽和，入行需謹慎，或是今年廣州、深圳等地多家網約車租賃公司關門。這皆在說明網約車行業(yè)已進入存量市場博弈，這種競爭格局下，平臺若想不被逐出清，只能被動參與“價格戰(zhàn)”，這又制約著曹操出行的盈利增長。

02.

合規(guī)性與規(guī)?；g如何達到平衡？

重資產模式下，曹操出行不得不通過大量借款維持業(yè)務運營。曹操出行招股書顯示，2021年至2023年公司短期債務及長期債務的短期部分分別為24億元、35億元、52億元，長期債務的長期部分分別為14億元、21億元、24億元。

現(xiàn)有業(yè)務無法輸血且在持續(xù)消耗現(xiàn)金流下，曹操出行現(xiàn)金流也在告急。曹操出行招股書顯示，2021年至2023年，曹操出行動負凈額分別為30億元、44億元、52億元。同期，經營現(xiàn)金流分別為-15億元、-11億元、1.36億元。急需現(xiàn)金流之際，或許正是曹操出行選擇IPO的原因所在。

更深層來看，互聯(lián)網醫(yī)療和網約車均屬于重監(jiān)管行業(yè)，想要在重監(jiān)管中真正跑通盈利方式，并非易事。

網約車中滴滴的盈利建立在供需兩側龐大基礎上，形成的規(guī)模效應。其他平臺規(guī)模不足下，很難在規(guī)?；c合規(guī)性的平衡間找到最優(yōu)解，進而對現(xiàn)有業(yè)務進行升級或創(chuàng)新。

從2022年12月網約車平臺被交通運輸新業(yè)態(tài)協(xié)同監(jiān)管部門聯(lián)席會議辦公室約談，到去年杭州等地出臺的駕駛員、運營車輛新要求。這均在說明網約車市場監(jiān)管規(guī)定將不斷完善、監(jiān)管尺度將會不斷收緊。

雖說曹操出行、如祺出行自營平臺在訂單合規(guī)上比聚合平臺更具有優(yōu)勢。但一方面政策調整直接影響平臺供需兩側增長。今年4月16日濟南暫停受理網約車車輛運輸證核發(fā)業(yè)務，成為2024年首個摁下網約車“暫停鍵”的城市。

圖源：招商證券

另一方面，曹操出行招股書提到，預計2028年聚合平臺占網約車訂單比例將達到49%，聚合平臺在曹操出行中的訂單占比也在持續(xù)增長。即使聚合平臺獲取用戶成本更低，但不管是后續(xù)聚合平臺因合規(guī)問題被迫調整網約車業(yè)務，還是平臺自身調整，均對曹操出行業(yè)務構成不利沖擊。

更深層來看，保證供需兩側、平臺側三方利益的相對均衡，是平臺經濟得以運行下去的基礎。但網約車行業(yè)想要保證供需兩側中任何一側利益，很容易引發(fā)另一側不滿，甚至引發(fā)新的監(jiān)管。如去年網約車行業(yè)的一口價，被多地監(jiān)管部門喊停。

想要保證供需兩側利益穩(wěn)定，只能以犧牲平臺利益為代價。如曹操出行的定制車與具有電池更換功能的典型純電動車相比，定制車TCO分別減少32%至40%，但代價則是平臺承擔車輛的高定制成本。

上述問題的存在，讓曹操出行何時實現(xiàn)盈利充滿著太多不確定。曹操出行招股書也提到，自成立以來遭受重大虧損，未來我們可能無法實現(xiàn)或保持盈利。

但目前投資者對網約車盈利愈發(fā)看重，直接影響企業(yè)估值和股價。如已實現(xiàn)盈利的Uber和滴滴目前市值分別為近1500億美元和160億美元，處在虧損下曹操和如祺估值卻分別只有100億元和53.6億元。一直處在虧損下的Lyft，自2019年首次IPO以來，股價已暴跌約80%。

同時考慮到在當前港股流動性減弱，資本市場遭遇寒冬之際，并紛紛將目光聚焦到AI大模型、新材料、創(chuàng)新藥、硬科技等政策確定性強以及導向明顯的行業(yè)。

如IT桔子數(shù)據(jù)顯示，2024年Q1 AI生產和AI行業(yè)應用融資金額分別為123.89億元和74.01億元，對應投資事件數(shù)量分別為36起和65起。IPO后續(xù)能否成為曹操出行的救命稻草，恐怕仍值得商榷。

03.

自動駕駛能否成網約車新故事？

“曹操出行”們或許也意識到盈利難的問題，正向資本市場講述網約車新故事。如祺出行想要在港交所拿下的并非是“出行第一股”，而是“出行科技第一股”，講述關于自動駕駛、科技服務的新故事。

廣汽埃安和滴滴聯(lián)合打造的Robotaxi，未來將分批有序投放萬輛級，以混合派單形式接入滴滴出行網絡。曹操出行的定制化造車，未來有望成為各大自動駕駛系統(tǒng)公司的測試車，甚至有可能轉型自動駕駛公司。

但從Robotaxi起步相對較早的海外市場來看，Robotaxi在落地問題中也面臨著大量新問題需持續(xù)解決。

其一，消費者基于自身安全考慮，對Robotaxi安全性本身就存在擔憂。且Robotaxi只要發(fā)生任何一起事故，除會加重乘客擔憂外，很容易被監(jiān)管機構喊停。

如通用旗下自動駕駛子公司GM Cruise的L4無人出租車在2023年10月，因車載軟件運行失誤，出現(xiàn)撞傷行人的事故，導致美國多地喊停無人出租車，Cruise也只能將所有載人和無人駕駛機器人出租車行程進行暫停。

其二，因Robotaxi可實現(xiàn)7*24H小時工作，這在沖擊網約車司機、出租車司機利益的同時，又引發(fā)新問題。如今年2月Waymo無人出租車，在美國運營地區(qū)遭到縱火。

其三，Robotaxi發(fā)生事故后，車輛或停留在原地或仍在行駛，需要人員進行二次干預，這或帶來嚴重的交通擁堵或引發(fā)二次交通事故。

如美國某大學舉辦的足球賽中，約有20輛 Cruise Robotaxi在外等候叫車。但因等待區(qū)域道路狹窄，足球賽結束后人員流動大，一輛Cruise Robotaxi停止十字路口不動，導致后面多輛Cruise Robotaxi無法正常行駛，引發(fā)嚴重的交通擁堵。

上述問題的存在，讓Uber選擇將Robotaxi部門出售，福特將Robotaxi部門合并到業(yè)務開發(fā)部門，蘋果也放棄了籌備十年的造車計劃，特斯拉的FSD在海外多國也遇到不少阻力。

雖說當前新能源智駕車在逐漸培養(yǎng)國內消費者對智駕的接受程度，但國內L2級的智駕仍要求用戶必須手扶方向盤。對安全的擔憂，各方利益的協(xié)調、交通擁堵等問題的存在，很容易會讓國內監(jiān)管部門對Robotaxi的監(jiān)管升級。換言之，Robotaxi想要真正成為網約車企業(yè)的“第二增長曲線”，可能需要數(shù)年時間積累。

結語：

當一個行業(yè)中的相關企業(yè)密集“證券化”后，實則說明該行業(yè)卷不動了，行業(yè)內的玩家迫切需要新故事。這句話正是國內美妝、物流、新茶飲以及網約車等行業(yè)觸發(fā)“上市潮”的原因。

上市并非終點，而是一個新起點。在相似業(yè)務下，到底如何持續(xù)打造企業(yè)的護城河，這何嘗不是“曹操出行”們都需要長期思考的問題呢？

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